Fitch подтвердило рейтинги KEGOC на уровне «BBB-», прогноз «Стабильный»

Русский

(перевод с английского языка)

Fitch Ratings-Москва/Лондон-05 сентября 2017 г. Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») Казахстанской компании по управлению электрическими сетями («KEGOC») в иностранной валюте на уровне «BBB-». Прогноз по рейтингу – «Стабильный». Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения. 

Fitch рейтингует KEGOC на один уровень ниже рейтинга конечного доминирующего акционера (90%) компании – Республики Казахстан («BBB»/прогноз «Стабильный») ввиду относительно сильных связей с государством в форме госгарантий по части долга компании (около 39% на конец июня 2017 г.), стратегической значимости компании для энергетического сектора, а также сильных операционных связей между компанией и государством. Мы ожидаем, что в случае необходимости будет предоставлена своевременная поддержка от государства. 

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ 

Рейтинг на один уровень ниже суверенного: применение рейтингового подхода «сверху-вниз» обусловлено относительно сильными связями с государством. Это подкрепляется стратегической значимостью компании, статусом KEGOC как оператора национальной сети передачи электроэнергии, одобрением государством тарифов и капвложений, историей государственной поддержки в прошлом, хотя компания не получала ее в последнее время ввиду в целом сильной финансовой позиции, а также гарантиями государства по части долга компании. 

Доля долга с государственной гарантией сократилась до 39% на 30 июня 2017 г. по сравнению с 44% на конец 2015 г., и мы ожидаем ее дальнейшее снижение после амортизации и досрочного погашения кредитов ЕБРР и МБРР и размещения компанией KEGOC внутренних необеспеченных облигаций на сумму 36,3 млрд. тенге в пользу Национального пенсионного фонда (около 50%), банков второго эшелона (24,8%), институциональных инвесторов (13,8%) и других лиц в августе 2017 г. 

Высокие, но снижающиеся валютные риски: подверженность долга KEGOC валютному риску сократилась до 69% на 30 июня 2017 г. (39% в долларах США и 30% в евро) по сравнению с 72% на конец 2016 г. и 100% на конец 2015 г. Ожидается, что эта доля еще более уменьшится до около 55% после размещения внутренних необеспеченных облигаций на сумму 36,3 млрд. тенге в августе 2017 г. Компания получает в долларах США лишь небольшую часть выручки, которая относится к международному потоку электроэнергии. 

KEGOC не имеет каких-либо договоренностей о хеджировании, хотя риск валютного несоответствия сглаживается тем, что компания держит основную часть денежных средств и депозитов в долларах США и евро.  Уязвимость к валютному риску сократится в случае дальнейшего выпуска компанией внутренних облигаций или в случае досрочного погашения некоторых из кредитов за счет средств на банковских депозитах.  Тем не менее, мы ожидаем, что подверженность валютному риску останется существенной. 

Капвложения остаются высокими:  программа капитальных вложений KEGOC была сокращена до 200 млрд. тенге в 2017-2021 гг. по сравнению с 230 млрд. тенге, ожидавшимися годом ранее, в связи с откладыванием ряда проектов расширения деятельности на более поздние периоды. Доля капвложений в поддержание деятельности в среднем составит 30% в 2017-2021 гг., обеспечивая гибкость для дальнейшего сокращения капвложений. Однако мы не ожидаем существенного снижения капвложений, так как одобрение высокого роста тарифов связано с осуществлением определенных инвестиций.  Кроме того, мы прогнозируем, что KEGOC будет полагаться на новые заимствования без гарантий для финансирования своей программы капвложений. 

Благоприятные тарифы: KEGOC продолжает получать преимущества за счет благоприятных долгосрочных тарифов на передачу электроэнергии, диспетчеризацию и балансировку, которые установлены по 2020 г.  Тарифы выросли в среднем на 8% в 2016-2017 гг., и ожидается их повышение в среднем на 7% в 2018-2020 гг. Долгосрочные тарифы обеспечивают прогнозируемость доходов, хотя они по-прежнему могут быть пересмотрены в случае макроэкономического шока или девальвации тенге в будущем. В своем рейтинговом сценарии Fitch прогнозирует рост тарифов в среднем на 2% ниже одобренных уровней на 2017-2020 гг. 

Улучшение самостоятельной кредитоспособности: мы оцениваем кредитоспособность KEGOC на самостоятельной основе как соответствующую верхней части рейтинговой категории «BB», что подкрепляется крупным размером KEGOC относительно сопоставимых компаний в Казахстане, ее монопольной позицией в области передачи электроэнергии в стране и хорошим финансовым профилем. Мы ожидаем, что скорректированный валовый леверидж KEGOC по FFO будет в среднем составлять 2,4x в 2017-2021 гг., понизившись по сравнению с 3,2x на конец 2016 г. Мы полагаем, что обеспеченность постоянных платежей по FFO ухудшится в среднем до около 5,6x в 2017-2021 гг. после увеличения доли долга, номинированного в национальной валюте, с более высокими процентными ставками в сравнении с долгом, номинированным в иностранной валюте. 

Кредитоспособность компании на самостоятельной основе сдерживается крупными капиталовложениями и дивидендами, которые, вероятно, приведут к преимущественно отрицательному свободному денежному потоку, и высокой, хотя и сокращающейся, подверженностью валютному риску.   

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ 

KEGOC – компания по управлению электрическими сетями в Казахстане.  Бизнес-профиль компании является схожим с ПАО Московская объединенная электросетевая компания («МОЭСК», «BB+»/прогноз «Стабильный»), основной электрораспределительной компанией в Москве и Московской области, и более слабым, чем у ПАО Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы («ФСК ЕЭС», «BBB-»/прогноз «Стабильный»), российской электросетевой компании, ввиду более значительного масштаба деятельности и географической диверсификации у последней. KEGOC и компании-аналоги подвержены влиянию регулятивной неопределенности, макроэкономических шоков и возможного политического вмешательства. Их инвестиционные программы, как правило, являются значительными.  В то же время они имеют определенную гибкость. Финансовые профили трех компаний являются схожими, но ожидается, что показатели KEGOC улучшатся ввиду благоприятной динамики тарифов. 

KEGOC и МОЭСК подвержены риску объемов, в то время как у ФСК ЕЭС подверженность риску объемов является ограниченной, поскольку ее тарифы основаны, помимо других факторов, на заявленных потребностях клиентов в электрической мощности, а не на фактическом потреблении электроэнергии. KEGOC имеет рейтинг на один уровень ниже суверенного, в то время как ФСК ЕЭС и МОЭСК рейтингуются на самостоятельной основе плюс один уровень с учетом господдержки в качестве позитивного фактора. 

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ 

Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают следующее:

- Рост ВВП Казахстана на уровне около 2,4%-3,2% и ИПЦ около 7%-9% в 2017-2020 гг.;

- Увеличение объемов передачи электроэнергии выше роста ВВП в 2017 г., а затем немногим ниже темпов роста ВВП в 3%;

- Рост тарифов на утвержденном уровне в 2017 г. и на 2% ниже утвержденных долгосрочных темпов роста тарифов в 2018-2020 гг.;

- Капиталовложения на уровне ожиданий менеджмента около 200 млрд. тенге в 2017-2021 гг.

- Коэффициент дивидендных выплат в 80% в 2017-2021 гг., что выше прогноза компании в 70%.

 

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ 

Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию:

- Позитивное рейтинговое действие по суверенному эмитенту

- Укрепление юридических связей (например, увеличение доли долга с гарантией устойчиво выше 40%)

- Улучшение делового или финансового профиля компании (возможно, в результате более сильного регулирования или более значительного финансирования за счет собственных средств), что было бы позитивным фактором для не имеющего гарантий долга KEGOC и рейтинга компании на самостоятельной основе. 

Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию:

- Негативное рейтинговое действие по суверенному эмитенту

- Если государство допустит ухудшение кредитоспособности компании, например, в случае увеличения программы капиталовложений без достаточного финансирования или в случае пересмотра тарифов в сторону понижения, что обусловило бы скорректированный валовый леверидж по FFO устойчиво выше 4x и обеспеченность постоянных платежей по FFO ниже 4x, мы можем рассмотреть увеличение нотчинга или изменение рейтингового подхода на «снизу-вверх». 

В своем комментарии по суверенному рейтингу Казахстана, конечной материнской структуры KEGOC, от 24 апреля 2017 г. Fitch указывало следующие факторы, которые могут влиять на рейтинги страны в будущем: 

Следующие факторы вместе или в отдельности могут привести к негативному рейтинговому действию:  

- Дальнейшее ослабление суверенного внешнего баланса

- Материализация существенных условных обязательств, сверх уже выявленных, для суверенного баланса со стороны банковского сектора

- Политика, которая негативно сказалась бы на бюджетной консолидации или на доверии к монетарной политике. 

Следующие факторы вместе или в отдельности могут привести к позитивному рейтинговому действию:

- Устойчивое восстановление внешних и фискальных буферов

- Шаги, направленные на снижение уязвимости государственных финансов к резким негативным изменениям цены на нефть в будущем, например, за счет сокращения дефицита ненефтяного бюджета

- Устойчивое восстановление экономики, поддерживаемое существенным улучшением деловой среды и качества управления и более высокой диверсификацией

- Существенное улучшение показателей банковского сектора. 

ЛИКВИДНОСТЬ 

Адекватная ликвидность: по состоянию на конец 1 полугодия 2017 г. доступные к использованию денежные средства и депозиты у KEGOC (согласно расчетам Fitch) в размере около 73 млрд. тенге были достаточными для покрытия краткосрочных погашений на сумму 19 млрд. тенге и ожидаемого отрицательного свободного денежного потока. Денежные средства и депозиты находились в основном в казахстанских банках, главным образом АТФБанке («B-»/прогноз «Стабильный»), Евразийском банке, Цеснабанке («B»/прогноз «Стабильный») и Народном банке Казахстана («BB»/прогноз «Стабильный»), а также в ряде банков меньшего размера с рейтингами от Fitch в категории «B». На конец 1 полугодия 2017 г. KEGOC начислила резерв на обесценение денежных средств в размере 2,6 млрд. тенге, находившихся в допустивших дефолт АО Delta Bank и АО Казинвестбанк. 

Мы считаем, что доступ компании к ликвидности для ведения текущей деятельности, является адекватным, однако доступ ко всем денежным средствам, находящимся в казахстанских банках, может быть ограниченным. 

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ 

Долгосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне «BBB-», прогноз «Стабильный»

Долгосрочный РДЭ в национальной валюте подтвержден на уровне «BBB-», прогноз «Стабильный»

Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне «F3»

Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне «BBB-».  

Контакты: 

Ведущий аналитик

Дмитрий Доронин, CFA

Аналитик

+7 495 956 9984

 

Главный аналитик

Оксана Згуральская

Директор

+7 495 956 7099

Фитч Рейтингз СНГ Лтд

26, ул. Валовая

Москва 115054 

Председатель комитета

Джозеф Посписил, CFA

Управляющий директор

+44 20 3530 1287 

Контакты для прессы в Москве: Юлия Бельская фон Телль, Москва, тел.: + 7 495 956 9908/9901, julia.belskayavontell@fitchratings.com 

Краткая информация по финансовым корректировкам

Операционный лизинг: мы применяли к расходам по операционному лизингу мультипликатор 6x (используемый для Казахстана), чтобы создать обязательство, аналогичное долговому. 

Денежные средства: мы реклассифицировали 4,7 млрд. тенге на конец 2016 г. из депозитов в ограниченные в использовании денежные средства, поскольку они включают средства, размещенные в банке, допустившем дефолт, или в банке, лицензия которого была отозвана, облигациях ассоциированной компании и т.д.

 

Резерв по сомнительной дебиторской задолженности: мы исключили резерв по сомнительной дебиторской задолженности (главным образом связанный с Узбекэнерго) в 2014-2016 гг. из расчетов EBITDA.

 

Дополнительная информация представлена на сайтах www.fitchratings.com. и www.fitchratings.ru. В регулятивных целях для различных юрисдикций указанный выше главный аналитик считается первым аналитиком по эмитенту, а ведущий аналитик – вторым аналитиком по эмитенту. 

Применимые методологии:

«Рейтингование корпоративных эмитентов»/Corporate Rating Criteria (07 августа 2017 г.):

https://www.fitchratings.com/site/re/901296

«Рейтинги по национальной шкале»/National Scale Ratings Criteria (07 марта 2017 г.):

https://www.fitchratings.com/site/re/895106

«Определение разницы в уровнях рейтингов для нефинансовых компаний и рейтинги возвратности активов»/ Non-Financial Corporates Notching and Recovery Ratings Criteria (16 июня 2017 г.):

https://www.fitchratings.com/site/re/899659

«Взаимосвязь между рейтингами материнской и дочерней структур»/Parent and Subsidiary Rating Linkage (31 августа 2016 г.):

https://www.fitchratings.com/site/re/886557

 

Дополнительноераскрытиеинформации:

Dodd-Frank Rating Information Disclosure Form

Solicitation Status

Endorsement Policy

 

НА ВСЕ КРЕДИТНЫЕ РЕЙТИНГИ FITCH РАСПРОСТРАНЯЮТСЯ ОПРЕДЕЛЕННЫЕ ОГРАНИЧЕНИЯ И ДИСКЛЕЙМЕРЫ. МЫ ПРОСИМ ВАС ОЗНАКОМИТЬСЯ С ЭТИМИ ОГРАНИЧЕНИЯМИ И ДИСКЛЕЙМЕРАМИ ПО ССЫЛКЕ: HTTP://FITCHRATINGS.COM/UNDERSTANDINGCREDITRATINGS. КРОМЕ ТОГО, ОПРЕДЕЛЕНИЯ РЕЙТИНГОВ И УСЛОВИЯ ИХ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ДОСТУПНЫ НА ОФИЦИАЛЬНОМ ИНТЕРНЕТ-САЙТЕ АГЕНТСТВА WWW.FITCHRATINGS.COM. НА САЙТЕ В ПОСТОЯННОМ ДОСТУПЕ ТАКЖЕ РАЗМЕЩЕНЫ СПИСКИ ОПУБЛИКОВАННЫХ РЕЙТИНГОВ И МЕТОДОЛОГИИ ПРИСВОЕНИЯ РЕЙТИНГОВ. В РАЗДЕЛЕ «КОДЕКС ПРОФЕССИОНАЛЬНОЙ ЭТИКИ» САЙТА НАХОДЯТСЯ КОДЕКС ПРОФЕССИОНАЛЬНОЙ ЭТИКИ FITCH, ПОЛИТИКА АГЕНТСТВА В ОТНОШЕНИИ КОНФИДЕНЦИАЛЬНОЙ ИНФОРМАЦИИ, КОНФЛИКТОВ ИНТЕРЕСОВ, «КИТАЙСКОЙ СТЕНЫ» МЕЖДУ АФФИЛИРОВАННЫМИ СТРУКТУРАМИ, ПОЛИТИКА НАДЗОРА ЗА СОБЛЮДЕНИЕМ УСТАНОВЛЕННЫХ ПРАВИЛ И ПРОЧЕЕ. РУССКОЯЗЫЧНЫЕ ВЕРСИИ ОПРЕДЕЛЕНИЙ РЕЙТИНГОВ И МЕТОДОЛОГИЙ ИХ ПРИСВОЕНИЯ, СПИСКОВ РЕЙТИНГОВ И АНАЛИТИЧЕСКИХ ОТЧЕТОВ ПО ЭМИТЕНТАМ РОССИИ И СНГ РАЗМЕЩЕНЫ НА ОФИЦИАЛЬНОМ РУССКОЯЗЫЧНОМ САЙТЕ АГЕНТСТВА WWW.FITCHRATINGS.RU. FITCH МОГЛО ПРЕДОСТАВЛЯТЬ ДРУГИЕ РАЗРЕШЕННЫЕ УСЛУГИ РЕЙТИНГУЕМОМУ ЭМИТЕНТУ ИЛИ СВЯЗАННЫМ С НИМ ТРЕТЬИМ СТОРОНАМ. ИНФОРМАЦИЯ О ДАННОЙ УСЛУГЕ ПРИМЕНИТЕЛЬНО К РЕЙТИНГАМ, ПО КОТОРЫМ ВЕДУЩИЙ АНАЛИТИК БАЗИРУЕТСЯ В ЮРИДИЧЕСКОМ ЛИЦЕ, ЗАРЕГИСТРИРОВАННОМ В ЕС, ПРЕДСТАВЛЕНА НА КРАТКОЙ СТРАНИЦЕ ПО ЭМИТЕНТУ НА ВЕБСАЙТЕ FITCH. 

© 2017 г. Владелец авторских прав: Fitch, Inc., Fitch Ratings Ltd. и дочерние компании. 33 Уайтхолл Стрит, Нью-Йорк, NY 10004. Телефон: 1-800-753-4824, (212) 908-0500. Факс: (212) 480-4435. Любое воспроизведение данного материала, полностью или частично, без разрешения владельца запрещено. Все права защищены. При присвоении и поддержании рейтингов Fitch полагается на фактическую информацию, которую оно получает от эмитентов, андеррайтеров и из других источников, которые Fitch считает надежными. Fitch проводит разумное исследование фактической информации, на которую оно полагается, в соответствии со своей рейтинговой методологией и получает разумное подтверждение правильности этой информации из независимых источников, в той мере, в которой такие источники доступны для соответствующей ценной бумаги или в соответствующей юрисдикции. Способ исследования Fitch фактической информации и объем удостоверения ее правильности, которое агентство получает от третьих сторон, будут различаться в зависимости от характера рейтингуемой ценной бумаги и ее эмитента, требований и практики в той юрисдикции, где осуществляется размещение и продажа рейтингуемой ценной бумаги и/или где расположен эмитент, от доступности и характера релевантной публичной информации, доступа к менеджменту и консультантам эмитента, наличия уже существующих удостоверений правильности информации от третьих сторон, таких как заключения аудиторов, письма о проведении согласованных процедур, документы по оценке стоимости, актуарные заключения, технические отчеты, юридические заключения и прочие отчеты, предоставленные третьими сторонами, от наличия независимых и компетентных третьих сторон, способных удостоверить правильность информации в отношении конкретной ценной бумаги или конкретной юрисдикции эмитента, а также от ряда других факторов. Пользователи рейтингов Fitch должны понимать, что ни дополнительное исследование фактической информации, ни какое-либо подтверждение правильности от третьих сторон не может обеспечить точность и полноту всей информации, на которую Fitch полагается применительно к рейтингам. В конечном итоге эмитент и его консультанты отвечают за точность информации, которую они предоставляют Fitch и рынку в документации по размещению ценных бумаг и других отчетах. При присвоении рейтингов Fitch вынуждено полагаться на работу экспертов, в том числе на независимых аудиторов применительно к финансовой отчетности и юристов применительно к юридическим и налоговым вопросам. Кроме того, рейтинги по своей сути нацелены на перспективу и включают допущения и прогнозы в отношении будущих событий, которые по своей природе не могут быть проверены как факты. В результате, несмотря на какую-либо проверку существующих фактов, на рейтинги могут влиять будущие события и условия, которые не ожидались на момент присвоения или подтверждения рейтинга. 

Информация, содержащаяся в настоящем отчете, публикуется на условиях «как есть», без каких-либо заверений и гарантий. Рейтинги Fitch представляют собой мнение относительно кредитного качества ценной бумаги. Данное мнение основано на установленных критериях и методологиях, которые Fitch пересматривает и обновляет на постоянной основе. Таким образом, рейтинги являются коллективным продуктом Fitch, и никакое физическое лицо или группа лиц не несут единоличной ответственности за рейтинг. Рейтинги не являются мнением относительно риска убытков вследствие каких-либо факторов, кроме кредитных рисков, за исключением случаев, когда это оговорено отдельно. Fitch не занимается размещением или продажей каких-либо ценных бумаг. Все отчеты Fitch имеют совместное авторство. Физические лица, указанные в отчетах Fitch, участвовали в формировании мнений, содержащихся в отчетах, однако не несут за них единоличной ответственности. Они указываются исключительно как контактные лица. Рейтинговый отчет Fitch не является проспектом эмиссии и не служит заменой информации, подобранной, проверенной и представленной инвесторам эмитентом или его агентами в связи с продажей ценных бумаг. Рейтинги могут быть изменены или отозваны в любое время и по любой причине исключительно на усмотрение Fitch. Агентство Fitch не предоставляет каких-либо консультаций по вопросам инвестиций. Рейтинги не являются рекомендацией покупать, продавать или держать какую-либо ценную бумагу. Рейтинги не являются мнением относительно приемлемости рыночной цены или соответствия той или иной ценной бумаги целям и задачам конкретных инвесторов, а также относительно применения налоговых освобождений или налогообложения каких-либо выплат в отношении ценных бумаг. Fitch получает вознаграждение от эмитентов, страховщиков, поручителей, прочих заемщиков и андеррайтеров за присвоение рейтингов ценным бумагам. Размер такого вознаграждения, как правило, варьируется в пределах от 1 000 долл. до 750 000 долл. (или соответствующий эквивалент в другой валюте) за эмиссию. В некоторых случаях Fitch присваивает рейтинг всем или нескольким эмиссиям эмитента, либо эмиссиям, застрахованным/гарантированным одним страховщиком/поручителем, за одно общее годовое вознаграждение. Размер такого вознаграждения обычно варьируется в пределах от 10 000 долл. до 1 500 000 долл. (или соответствующий эквивалент в другой валюте). Присвоение, публикация или распространение рейтингов Fitch не является разрешением агентства на использование его названия в качестве ссылки на экспертное мнение в связи с какими-либо регистрационными документами, предоставляемыми согласно законодательству США о ценных бумагах, Закону Великобритании о финансовых услугах и рынках 2000 г. или законодательству о ценных бумагах какой-либо другой страны. Вследствие более высокой эффективности электронных средств публикации и распространения информации, аналитические отчеты Fitch могут поступать подписчикам электронных версий до трех дней раньше, чем подписчикам печатных версий. 

Только для Австралии, Новой Зеландии, Тайвани и Южной Кореи: Fitch Australia Pty Ltd имеет лицензию на предоставление финансовых услуг в Австралии (Лицензия AFS №337123), которая дает право предоставлять кредитные рейтинги только оптовым клиентам. Информация о кредитных рейтингах, опубликованная Fitch, не предназначена для использования лицами, которые являются розничными клиентами в соответствии со значением Закона о корпорациях 2001 г.